Потребительские цены растут рекордно быстро с октября 2022 года из‑за энергошока от конфликта с Ираном. Экономисты спорят, пойдет ли Франкфурт на решительный шаг.
Еще месяц назад энергоресурсы тянули инфляцию в зоне евро вниз. В феврале цены на энергоносители снижались в годовом выражении на 3,1 %, а общая инфляция уверенно держалась на уровне 1,9 % — чуть ниже целевого показателя ЕЦБ в 2 %.
РЕКЛАМА
РЕКЛАМА
А потом началась война с Ираном.
По оперативной оценке Евростата, опубликованной во вторник, годовая инфляция в зоне евро в марте подскочила до 2,5 % против 1,9 % в феврале.
Показатель лишь немного не дотянул до рыночного консенсуса в 2,6 %, однако тенденция очевидна: по сравнению с февралем потребительские цены выросли на 1,2 %, что стало самым сильным месячным скачком с октября 2022 года.
Главный вопрос теперь в том, насколько быстро энергетический шок способен перевернуть всю стратегию ЕЦБ по ключевым ставкам.
Энергетический шок приводит к самому быстрому месячному росту цен с 2022 года
Фактор роста не вызывает сомнений. После снижения на 3,1 % в феврале инфляция на энергоносители в марте взлетела до 4,9 % в годовом выражении — разворот почти на 8 процентных пунктов всего за месяц, — поскольку война с Ираном и почти полная остановка судоходства в Ормузском проливе разогнали цены на нефть и газ.
Цена нефти марки Brent поднялась выше 110 долларов за баррель, а европейский газ с начала года подорожал примерно на 80 %.
И все же, несмотря на резкий рост общей инфляции, базовый показатель, очищенный от влияния цен на энергию, продукты питания, алкоголь и табак, даже снизился — до 2,3 % с 2,4 %, оказавшись ниже консенсус-прогноза в 2,4 %.
Инфляция в секторе услуг также немного ослабла — с 3,4 % до 3,2 %. Цены на промышленные товары, не связанные с энергией, замедлились до 0,5 % с 0,7 %.
Это принципиальное различие. Мартовские данные пока что выглядят как классический шок первого круга, ограниченный энергетикой.
Останется ли так и дальше, во многом определит следующий шаг ЕЦБ.
Какие страны сильнее всего ощущают инфляционное давление?
Инфляционный удар по странам еврозоны распределился крайне неравномерно.
Лидирует Хорватия с показателем 4,7 %, за ней следуют Литва (4,5 %), Ирландия (3,6 %), а Испания и Греция — по 3,3 %. В Германии инфляция достигла 2,8 %, прибавив 0,8 процентного пункта по сравнению с февралем.
На другом полюсе — Италия с 1,5 %, без изменений к предыдущему месяцу, и Франция с 1,9 %, почти на процентный пункт ниже среднего показателя по зоне евро.
Такой разнобой отражает глубокие структурные различия в том, как изменения цен на энергию передаются конечным потребителям в разных странах.
Экономисты Goldman Sachs Никлас Гарнадт и Джованни Пьердоменико разработали модель передачи энергетического шока в потребительские цены, показав, что наибольшая степень переноса наблюдается в Италии, самая быстрая — в Испании, более растянутая по времени — в Германии и самая слабая — во Франции.
Италия по-прежнему сильно зависит от природного газа при выработке электроэнергии, тогда как в Испании благодаря гибким краткосрочным тарифам скачки оптовых цен почти сразу же отражаются в счетах домохозяйств.
Во Франции широкое использование атомной генерации и регулируемых тарифов на электроэнергию смягчает удар по потребителям, ограничивая перетекание ценовых всплесков на сырьевых рынках в потребительскую инфляцию.
Как Франкфурт отреагирует на всплеск инфляции?
Возобновление роста инфляции вновь разожгло споры о том, возобновит ли ЕЦБ повышение ставок в ближайшие месяцы.
Рыночные ожидания указывают на то, что ужесточение политики во второй половине года становится все более вероятным, однако перспективы шагов в ближайшее время остаются туманными.
Глава ЕЦБ Кристин Лагард изложила позицию регулятора на конференции ECB Watchers на прошлой неделе.
Она признала, что даже временный выход инфляции за целевой коридор может потребовать реакции, поскольку игнорирование такого отклонения несет риски для доверия к центробанку.
Но при этом Лагард подчеркнула, что ЕЦБ будет ждать достаточного объема подтверждающих данных: его решения, по ее словам, будут основываться на фактах, а не на прогнозах.
Значит ли это, что ЕЦБ поднимет ставку уже в апреле?
Именно здесь мнения экспертов расходятся особенно сильно.
Глобальный руководитель макроисследований ING Карстен Бжески считает, что рынки могут забегать вперед. На прошлой неделе он предостерег, что, по его словам, извлеченные уроки из прошлой ситуации еще не означают, что повышение ставки не за горами.
Он выделяет три возможных триггера, которые могут вынудить ЕЦБ действовать: общий уровень инфляции выше 4 %, базовая инфляция выше 3 % или устойчивый рост инфляционных ожиданий в опросах. Ни один из этих порогов пока не пройден.
Пока ценовой шок на энергорынке остается более или менее сдержанным, вовсе не факт, что ЕЦБ вообще пойдет на какие‑то шаги, добавляет Бжески.
Однако один из порогов может оказаться ближе, чем кажется. Индекс инфляционных ожиданий домохозяйств в зоне евро в марте подскочил до 43,4 пункта против 25,8 в феврале — это самый резкий месячный скачок за многие годы, свидетельствуют данные Еврокомиссии. Если эта траектория сохранится, в действие быстро вступит и его критерий, связанный с риском для доверия к ЕЦБ.
Другие аналитики занимают более агрессивную позицию. В ABN AMRO, нидерландском банке, ожидают двух повышений ставки ЕЦБ в ближайшие месяцы, рассматривая их как страховочные, призванные закрепить инфляционные ожидания в момент, когда рост заработной платы лишь недавно вернулся к уровням, совместимым с целью в 2 %.
На платформах предсказательных рынков трейдеры настроены еще жестче, чем большинство инвестбанков в своих прогнозах по ЕЦБ.
По состоянию на вторник вероятность повышения ставки на заседании в апреле оценивается в 36,2 %, тогда как сценарий без изменений — в 63,8 %; возможность ужесточения остается в игре, но не является базовым вариантом.
Зато на июнь рынки закладывают 76‑процентную вероятность повышения ставки на 25 базисных пунктов.
Уверенность рынков в ужесточении политики в целом по году впечатляет: вероятность того, что в какой‑то момент 2026 года ЕЦБ все‑таки повысит ставку, сейчас оценивается в 84 %.
Что касается самой инфляции, предсказательные рынки Polymarket оценивают вероятность того, что годовая инфляция в зоне евро по итогам 2026 года окажется выше 3,1 %, в 61 %, а шансы на диапазон 2,8–3,0 % — в 24 %.
В совокупности это означает, что вероятность инфляции выше 2,8 % к декабрю приближается к 85 %.
Не повторяется ли сейчас сценарий 2022 года?
Большинство экономистов отвечает отрицательно, но с важными оговорками.
Исходные условия иные: хотя цены на газ с начала года выросли примерно на 80 %, средние оптовые цены на электроэнергию в пяти крупнейших экономиках еврозоны до сих пор ниже январских уровней, главным образом благодаря тому, что газ на марже все активнее вытесняют возобновляемые источники и атомная генерация.
Экономисты BNP Paribas Стефан Коллиак и Гийом Дерриен отмечают, что базовая инфляция, по прогнозам, сохранится стабильной как минимум до конца второго квартала, а опросы компаний указывают на ограниченную готовность перекладывать рост затрат в цены в ближайшей перспективе.
В базовом сценарии они исходят из того, что нефть Brent останется выше отметки в 100 долларов за баррель до конца второго квартала, при этом блокада Ормузского пролива затянется, но без катастрофических повреждений инфраструктуры.
В такой конфигурации они ожидают, что ЕЦБ начнет ужесточать политику в июне и в сумме поднимет ставку к осени на 75 базисных пунктов.
Экономист Bank of America Рубен Сегура-Каюэла подчеркивает так называемый эффект свежей памяти: поскольку домохозяйства и бизнес еще хорошо помнят шок 2022 года, их реакция на новый удар по ценам может оказаться быстрее и сильнее, чем предполагают стандартные модели, — как в инфляционной динамике, так и в росте предосторожительных сбережений, который способен давить на потребление.
По его словам, рынок труда входит в этот шок в заметно более слабой форме, чем четыре года назад.
По оценке Bank of America, повышение ставки в апреле возможно, но маловероятно: аналитики подчеркивают, что регуляторы, скорее всего, будут ждать более ясных сигналов о том, как энергетический шок проникает в ценовую динамику.
Гораздо выше, по их мнению, шансы на шаги позже в этом году: в сценарии затяжного шока Bank of America ожидает пару повышений этим летом — в июне и июле.
Что дальше
Перед ЕЦБ вновь встала та же дилемма, что и в 2022 году: ужесточать политику, чтобы удержать инфляционные ожидания, или выжидать, рискуя тем, что экономика под ударом шока начнет сдавать позиции.
Мартовская статистика подтверждает, что ценовое давление возвращается, но пока еще не вышло далеко за рамки энергетического сегмента.
Базовая инфляция даже снизилась, а рост цен на услуги несколько ослаб, что дает сторонникам мягкого подхода в Совете управляющих достаточно аргументов, чтобы настаивать на паузе в апреле.
Однако у терпения есть предел. Если Ормузский пролив в основном останется закрытым, нефть закрепится выше 100 долларов, а базовая инфляция в ближайшие месяцы пойдет вверх, у ЕЦБ останется немного вариантов, кроме как действовать.
Вопрос, на который предстоит ответить Франкфурту, заключается уже не в том, готов ли он повышать ставки — Лагард ясно дала понять, что да.
Он в том, может ли ЕЦБ позволить себе ждать, пока ущерб проявится в статистике, или же призраки 2022 года заставят его действовать еще до того, как все доказательства окажутся на столе.