Стоимость заимствований Франции достигла максимума с 2002 года, а разрыв с Германией стал рекордным с 2011-го. Что стоит за долговым кризисом Франции и как далеко он может зайти?
В большей части последнего десятилетия одалживать деньги Франции считалось почти столь же надежным, как кредитовать Германию.
РЕКЛАМА
РЕКЛАМА
Теперь эта уверенность стремительно рушится.
На прошлой неделе инвесторы потребовали до 5 % годовых за право одолжить французскому государству деньги на 10 лет. Франция не сталкивалась с настолько высокими затратами по заимствованиям по десятилетним облигациям с июля 2002 года.
Доплата, которую требуют инвесторы за вложения в французский долг вместо немецкого, выросла до максимума со времен долгового кризиса в зоне евро 2011–2012 годов.
Теперь Франция платит по займам больше, чем Италия и Греция, страны, которые тогда были в эпицентре кризиса.
Речь идет не только о рынке облигаций. Стоимость заимствований для государства влияет и на ставки по ипотеке и корпоративным кредитам, и на процентные расходы, которые в итоге ложатся на плечи каждого французского налогоплательщика.
Как же вторая по величине экономика еврозоны дошла до такой ситуации и насколько далеко это может зайти?
Госдолг Франции взлетел до 119 % ВВП
Корень проблемы прост.
Каждый год французское государство тратит значительно больше, чем собирает в виде налогов, и занимает, чтобы покрыть разницу.
В этом году разрыв, дефицит, как ожидается, достигнет 5,4 % годового экономического выпуска страны, ее валового внутреннего продукта (ВВП).
Правила ЕС устанавливают предельный дефицит на уровне 3 % ВВП.
Из года в год эти дефициты накапливаются в виде долга.
Во втором квартале 2026 года государственный долг Франции достиг 3,6 трлн евро. Это эквивалентно 119 % ВВП против 115,6 % годом ранее, по данным национального статистического управления INSEE.
Проблемы начинаются, когда инвесторы начинают сомневаться в реализуемости плана погашения.
Почему рынки теряют терпение к Парижу
У Франции есть план. Проблема в ее послужном списке.
В прошлый четверг миноритарное правительство премьер-министра Себастьена Лекорню представило проект бюджета на 2027 год, предусматривающий около 54 млрд евро экономии расходов и дополнительных доходов.
Целевой показатель дефицита – 5 % ВВП в следующем году против 5,4 % в 2026‑м.
Примерно две трети бюджетной корректировки должны быть достигнуты за счет сдерживания расходов и одна треть – за счет повышения налогов и взносов.
Среди мер – по 6 млрд евро экономии в пенсионной системе и здравоохранении.
Госрасходы, исключая обслуживание долга и оборону, планируется заморозить в номинальном выражении, что фактически ужесточит бюджеты с учетом инфляции.
Однако вместо того, чтобы успокоить инвесторов, это их насторожило.
У Лекорню нет большинства в парламенте, Национальная ассамблея приступит к обсуждению текста 13 октября, а президентские выборы назначены на весну 2027 года.
Экономист BNP Paribas Стефан Коллиак напомнил, что Франция уже не выполнила свои бюджетные цели в трех из четырех лет с 2023 по 2026 год.
Платежи по процентам и оборонные расходы растут, поэтому, по подсчетам Коллиака, правительству нужно найти экономию примерно на 1 % ВВП лишь для того, чтобы сократить дефицит на 0,4 процентного пункта.
Предложение долговых бумаг усиливает давление.
Французское казначейство планирует разместить в 2027 году облигаций на 340 млрд евро, на 20 млрд больше, чем в этом году, поскольку наступают сроки погашения долгов, набранных во время пандемии.
Даже если план будет выполнен, Коллиак ожидает роста долга до 121 % ВВП в 2027 году и стабилизации лишь на уровне 124 % к 2032‑му.
Главный экономист Ebury Энрике Диас-Альварес заявил: «Политический тупик в Париже по-прежнему далек от разрешения», добавив, что предложения встретили скепсис со стороны фискального надзорного органа.
Студенческие протесты против недофинансирования школ еще больше усилили давление на правительство.
Почему суверенный риск Франции взрывается именно сейчас
Помимо роста доходности 10‑летних облигаций Франции до 5 %, расширяющийся разрыв с Германией показывает, что инвесторы все больше беспокоятся о французском долге.
Премия к доходности сопоставимых немецких бундов достигла 152 базисных пунктов, или 1,52 процентного пункта, вернувшись к уровням, характерным для кризиса еврозоны 2011 года.
Стратеги Intesa Sanpaolo во главе с Джан Марко Сальчоли считают, что важна не столько сама величина доходности, сколько скорость ее роста.
Когда доходности так быстро взлетают, говорят они, страх смещается от цены заимствований к риску неполного погашения, и Франция – наиболее яркий пример этого.
«Такое движение превращает процентный риск в более широкий, прежде всего кредитный риск», – написал Сальчоли в записке для клиентов.
Диас-Альварес отметил, что это было «самое сильное недельное расширение данного спрэда за семнадцать лет».
Может ли кризис распространиться по Европе?
Предупреждающие сигналы уже есть.
Стратеги ING Михил Таккер и Бенджамин Шредер сообщили, что спрэды итальянских и греческих облигаций к бундам расширились почти на 15 базисных пунктов на фоне французских потрясений.
«Динамика долга больше не рассматривается исключительно как французская проблема», – написали они.
Реагируют и валютные рынки.
Валютные аналитики Intesa Лука Чигоньини и Фабио Ваккелли отметили, что в ходе азиатских торгов в понедельник евро опускался до 1,1161 доллара, несмотря на более слабые данные по занятости в США.
Они предупредили, что опасения вокруг французских финансов могут подтолкнуть его к отметке 1,10 доллара.
Для ЕЦБ это создает сложную задачу балансирования.
Инфляция в еврозоне в сентябре выросла до 3,8 %, усилив аргументы в пользу продолжения ужесточения политики. В то же время стресс на рынке гособлигаций укрепляет позицию сторонников паузы и возможной поддержки.
«Пауза со стороны ЕЦБ будет давить на евро с точки зрения процентного дифференциала, но стабилизация долговых рынков вернет потоки в эту валюту», – говорит Ана Муньера, директор по стратегии глобальных рынков BBVA.
У ЕЦБ есть целевой инструмент выкупа облигаций – Инструмент защиты передачи монетарной политики (Transmission Protection Instrument) для противодействия неоправданным рыночным потрясениям.
Однако предоставление поддержки зависит, среди прочего, от устойчивости долга и соблюдения бюджетных правил.
Это не безусловная гарантия для стоимости французских заимствований.
Такие покупки позволяют сглаживать излишние различия в стоимости заимствований между странами, не заставляя ЕЦБ снижать ключевые процентные ставки.
Насколько это опасно?
Непосредственный риск заключается в том, что политический тупик помешает Франции принять бюджет.
Муньера из BBVA предупреждает, что Лекорню может не добиться достаточной поддержки в парламенте и будет вынужден уйти в отставку.
Без утвержденного бюджета Франция вновь окажется вынуждена опираться на чрезвычайный закон для поддержания базового финансирования государства, как это уже было в 2025 и 2026 годах.
Каждая новая задержка обходится дорого.
По оценкам Коллиака из BNP Paribas, если серьезное сокращение дефицита отложится до 2028 года, госдолг достигнет 126 % ВВП к 2032‑му.
При потребностях заимствований в 340 млрд евро в следующем году каждые дополнительные десятые доли процентного пункта стоимости заимствований для Франции быстро складываются в значительные суммы.
Есть и причины не впадать в панику.
Франция – не страна, потерявшая доступ к рынкам. Это страна, кредиторы которой хотят получать больше и хотят увидеть план, которому можно доверять.
Первое парламентское испытание этой доверительности начнется 13 октября, когда Ассамблея приступит к обсуждению бюджета.